Giải mã báo cáo làm tăng giá của Snow Lake Capital về Luckin Coffee

Bạn có thực sự hiểu rõ báo cáo làm tăng giá của Snow Lake Capital về Luckin Coffee?

Năm 2020, quỹ đầu cơ nổi tiếng Snow Lake Capital đã công bố một báo cáo làm giảm giá Luckin Coffee thông qua công ty nghiên cứu thị trường Farsight. Hai năm sau, Snow Lake Capital đã công bố một báo cáo làm tăng giá Luckin Coffee, định giá tương đương với việc tạo ra một “Starbucks của Trung Quốc”, và mô tả “sự hồi sinh của Luckin Coffee là một kỳ tích trong lịch sử thương mại Trung Quốc!”

Báo cáo này có tổng cộng 54 trang, dữ liệu đầy đủ, nhìn sơ qua logic rõ ràng. Đôi khi, bạn thậm chí còn bị cuốn hút vào đó: phân tích tuyệt vời, định giá 666 a. Nhưng nếu bạn thực sự cho rằng bạn đã hiểu rõ báo cáo này, dưới đây là 10 điểm sẽ thay đổi nhận thức của bạn. Nỗi đau cuối cùng nằm ở phần cuối. Tất cả các hình ảnh đều được lấy từ báo cáo của Snow Lake Capital.

Tôi xấu nhưng tôi dịu dàng

Câu nói “Tôi xấu nhưng tôi dịu dàng” có vấn đề ở chỗ: xấu hay không xấu thì mọi người đều có thể thấy, nhưng dịu dàng hay không dịu dàng thì không ai biết. Một số người xấu và không dịu dàng thường dùng câu này để tìm lối thoát, “chứng minh” họ dịu dàng.

Báo cáo cho rằng mức tiêu thụ cà phê bình quân đầu người ở Trung Quốc thấp chỉ do tỷ lệ thâm nhập tạm thời thấp, tần suất mua hàng là đủ.

Số lượng cốc cà phê bình quân đầu người liên quan đến hai yếu tố: tỷ lệ thâm nhập và tần suất mua. Tỷ lệ thâm nhập thấp (tôi xấu) ở Trung Quốc hiện tại là điều mà mọi người đều có thể thấy, nhưng tần suất mua hàng cao hay không thì không ai biết (nhưng tôi thực sự dịu dàng?) rồi. Báo cáo nói rằng tần suất mua cà phê là “2-4 lần/tháng”, giống như tần suất mua trà sữa là “2-4 lần/tháng”. Nhưng những người đã thực sự đi khảo sát và suy nghĩ đều biết rằng kết quả khảo sát như vậy thường khác biệt rất lớn, thậm chí có thể là một giá trị trung bình được bịa ra từ “một số người mua cà phê thường xuyên”.

Lý thuyết trên giấy không có tác dụng

Nói về lý thuyết mà không xem xét tính phù hợp của nó trong xã hội hiện đại tương tự như nói lý thuyết trên giấy.

Báo cáo cố gắng trích dẫn lý thuyết “Hành trình cà phê” (Coffee Journey), và tuyên bố rằng 70% người tiêu dùng sẽ nâng cấp lên giai đoạn tiếp theo theo thời gian.

Lý thuyết “Hành trình cà phê” rất thú vị, và tôi đã trải qua hành trình này từ khi học đại học đến khi làm việc, từ cà phê Chai Tea Latte phong cách Ấn Độ đến cappuccino rồi đến cà phê đen. Nhưng có hai điểm cần phải xem xét: thứ nhất, sự thay đổi cá nhân của tôi mất 5-10 năm, chứ không phải là khoảng thời gian ngắn 1,5 năm mà báo cáo đưa ra; thứ hai, tỷ lệ người tiêu dùng “cà phê đồ uống” được thu hút bởi “trà sữa kiểu mới” trong hai năm qua ở thị trường Trung Quốc sẽ trải qua “hành trình cà phê” này vẫn chưa rõ ràng.

Người khác làm được, tôi cũng làm được

Báo cáo so sánh không gian mở cửa của Luckin Coffee ở các cấp thành phố với Starbucks, các thương hiệu trà hàng đầu và Xue Xue Bing Cheng.

Loại logic “người khác làm được, tôi cũng làm được” này có thể hợp lý để ước lượng “khả năng của ngành cà phê” hoặc “đỉnh của ngành cà phê”, nhưng không đủ để hỗ trợ một chuỗi cà phê đạt được đỉnh này. Dù sao, nếu vậy, Manner và Seesaw cũng có thể. Nói trở lại, nếu chỉ ước lượng đỉnh, chỉ cần sử dụng kiến thức thông thường như “trung bình mỗi người dân Trung Quốc tiêu thụ 5 cốc cà phê mỗi năm, Nhật Bản và Hàn Quốc là 100 cốc, Mỹ là 400 cốc, một số quốc gia châu Âu là 500 cốc”. 5 đến 500 có thể tăng gấp 100 lần, dường như không cần phải làm nhiều slide để ước lượng đỉnh…

Nhảy vào quyết định không có ý nghĩa

Đối với hầu hết các thương hiệu trung cấp và cao cấp, chúng sẽ thể hiện mối tương quan giữa độ phát triển của thành phố và số lượng cửa hàng: càng phát triển, càng nhiều người, càng nhiều cửa hàng.

Báo cáo lại cố gắng ước lượng không gian mở cửa bằng cách đặt một chuẩn mực ngẫu nhiên và cố gắng chứng minh bằng GDP thành phố và số lượng cửa hàng cà phê.

Hình bên trái, đối với bất kỳ người nào có chút kiến thức về dữ liệu lớn, “số lượng cửa hàng cà phê bình quân đầu người so với GDP bình quân đầu người” sẽ có ý nghĩa hơn, nhưng báo cáo không hiển thị như vậy, thay vào đó chọn “số lượng cửa hàng cà phê so với GDP”. Tại sao? Vì R-square của cái trước có thể chỉ dưới 20%, trong khi cái sau có “R-square rất đẹp” là 86%. Bạn có tin báo cáo cố tình làm như vậy hay thiếu kiến thức?

Đánh cuộc 10 lần, thắng 3 thua 7

Nếu tôi đặt 10 lần cược, và dự đoán tôi sẽ thắng 3 lần, tôi có thể “dự đoán” rằng tôi sẽ kiếm được rất nhiều tiền.

Báo cáo trực tiếp giả định rằng Luckin Coffee có số lượng cửa hàng ở các thành phố cấp cao gấp 1,5 lần so với Starbucks, và giả định rằng Luckin Coffee có thể đạt được điều này ở tất cả các thành phố cấp cao.

Vậy tại sao không giả định là 2 lần?

So sánh với các thành phố cấp thấp

Báo cáo lại giả định rằng vì Luckin Coffee đã đạt được 40% số lượng cửa hàng của 4 thương hiệu đồ uống lớn ở một số thành phố, nên trong tương lai có thể đạt được 50% và mở rộng sang các thành phố khác.

Mọi thứ đều vô lý

Báo cáo tuyên bố rằng Luckin Coffee đã đạt được sự thống nhất với các đối tác thông qua cơ chế nhượng quyền kinh doanh sáng tạo.

Bạn có từng gặp tình huống như thế này không?

KFC: Chúng tôi dám lấy doanh thu từ các đối tác nhượng quyền, vì chúng tôi rất tự tin rằng họ cũng sẽ kiếm được tiền;

Luckin Coffee: Chúng tôi chỉ lấy lợi nhuận từ các đối tác nhượng quyền, vì chúng tôi quan tâm đến họ.

Bạn tin ai?

Mâu thuẫn với chính mình

Báo cáo cho biết Luckin Coffee hiện có 86 sản phẩm chế biến sẵn, trong đó 60 sản phẩm là cà phê và trà hóa lỏng, và năm 2021 có 113 sản phẩm mới.

Trong phần trước, “Hành trình cà phê” rõ ràng nói rằng 50% người tiêu dùng đang ở cấp độ 2-4, tức là chỉ uống cà phê sữa cơ bản (như latte), cà phê đen, và cà phê đặc biệt. Nếu điều này đúng, tại sao Luckin Coffee lại sản xuất nhiều sản phẩm mới như vậy mỗi năm?

Thiết lập vội vàng

Đã tạo ra một mô hình phức tạp, nhưng các tham số quan trọng đều được đặt ngẫu nhiên.

Báo cáo cố gắng tăng kỳ vọng lợi nhuận trong tương lai bằng cách đặt một tỷ lệ chi phí quản lý thấp trong tương lai.

Chi phí chung và quản lý (GA expenses) năm 2021 còn 16%. Trong khi Nai She Cha có 13%, báo cáo lại dám dự đoán một “giá trị trung bình” 8% cho Luckin năm 2025. Nó dường như đang đối chiếu với Yum China, Haidilao, Starbucks và Nine Yatou, những chuỗi thương hiệu có chi phí GA thấp. Tuy nhiên, ba trong số bốn thương hiệu này là chuỗi nhà hàng, không phải chuỗi đồ uống. Tôi không phải chuyên gia về ngành dịch vụ ăn uống, nhưng vẫn cảm thấy việc đặt các giả định như vậy một cách vội vàng.

Nhát dao chí mạng

Báo cáo cố gắng tăng giá trị định giá bằng cách đặt một tỷ lệ P/E cao.

Nhận định cốt lõi của báo cáo “Nếu bạn đầu tư 1 đồng, sau 1,5 năm bạn sẽ có 3,18 đồng”*, có thể được chia thành tỷ lệ P/E nhân với lợi nhuận ròng:

* Để giảm độ khó hiểu cho mọi người, ở đây không giới thiệu các thuật ngữ tài chính chuyên nghiệp như EPS. Chúng tôi cố gắng diễn đạt một cách đơn giản để mọi người có thể hiểu.

Tỷ lệ P/E là 35,0x dường như được đặt ngẫu nhiên. Khi tỷ lệ P/E được điều chỉnh từ 35,0x xuống 24,2x: 3,18 sẽ trở thành 3,18 / (35,0 / 24,2) = 2,20;

Tỷ lệ chi phí quản lý 8% cũng được đặt ngẫu nhiên. Khi tỷ lệ này được điều chỉnh từ 8% xuống 13% của Nai She Cha: 2,20 – (13% – 8%) * 24,2 = 0,99, gần bằng 1 đồng, toàn bộ kỳ vọng lợi nhuận 218% trở về không. Không. Không. Không.

Tóm lại, đây là một báo cáo “có vẻ rất hợp lý”. Nó không phù hợp với mức độ mà Snow Lake đã thể hiện trong báo cáo làm giảm giá trước đó. Sự hồi sinh của Luckin thực sự là một kỳ tích, và tương lai của nó sẽ tiếp tục được đánh giá cao, nhưng báo cáo này có thể được coi là có logic tương tự như “khi người dân uống xong sinh tố coconut của Luckin và cảm thấy tuyệt vời, quyết định mua cổ phiếu của Luckin”. Trước đây, bạn thực sự đã hiểu rõ báo cáo này chưa? Hoàng đế không mặc quần áo, bạn thực sự đã nhìn thấy ông ấy mặc?

Từ khóa

• Báo cáo làm tăng giá
• Snow Lake Capital
• Luckin Coffee
• Định giá
• Mô hình kinh tế